[이론]투자의 타당성 분석

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1. 부동산 투자의 의사결정

(1) 시장 참여자

① 지분 투자자 : 지분 투자자는 부동산에 직접 투자하는 주체로 직접 투자자라고도 한다. 부동산 투자에 대한 궁극적인 의사결정의 주체로서 가장 중요한 역할을 하고 있다. 지분 투자자에는 개인, 기업, 부동산 투자회사(REITs) 등이 있다.

② 저당 투자자 : 저당 투자자는 간접투자자로서 지분 투자자에게 자금을 대출해 주고 대출금에 따른 이자수익을 얻는 주체를 말한다. 저당 투자자에는 은행, 보험회사, 신탁회사, 투자기금 등이 있다. 대출자는 부동산에 직접 투자하는 것은 아니지만 대출자의 자금이 지분 투자자를 통해서 대상 부동산에 간접적으로 유입되어 투자부동산의 수익의 일부를 이자로서 얻을 수 있으므로 대출자를 저당 투자자라고 표현한다.

③ 임차인 : 임차인은 임차한 부동산을 사용하면서 임대인에게 수익의 원천을 제공하는 자이다.

④ 정부 : 정부는 부동산의 취득과 저분에 이르기까지 지분 투자자, 저당 투자자, 임차인 등에게 많은 영향을 주고 있다. 대출이자율의 변동이나 대출 규제, 화폐 정책, 조세 정책 등의 방법으로 많은 제한을 가하기 때문이다.

⑤ 기타 시장 참여자 : 공인중개사, 감정평가사, 주택관리사, 공인회계사, 부동산상담사 등이 해당된다. 이들은 시장 참여자들 상호 간에 발생하는 문제나 업무를 처리하고 조정하여 주는 기능을 수행하기 때문이다.

(2) 부동산 투자의 의사결정 과정

부동산 투자의 의사결정은 다음과 같은 단계를 통하여 이루어진다.

① 제1단계 : 투자의 목적이나 제약조건 등을 명확히 하는 단계

② 제2단계 : 투자의 환경을 분석하는 단계

③ 제3단계 : 투자로부터 기대되는 현금흐름을 예측하고 분석하는 단계

④ 제4단계 : 투자의 타당성을 분석하는 단계

⑤ 제5단계 : 투자의 실행 여부를 최종적으로 결정하는 단계

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2. 할인 현금흐름 분석법

할인 현금흐름 분석법이란 보유기간 동안 예상되는 현금유입과 현금유출을 현재가치로 할인하여 서로 비교한 후 투자 여부를 판단하는 타당성 분석 기법으로 화폐의 시간가치를 고려한다는 장점이 있다. 순현재가치 법, 수익성 지수 법, 내부수익률 법 등이 해당된다. 따라서 순현재가치 법, 수익률 지수 법, 내부수익률 법 등은 화폐의 시간가치를 고려하는 방법이다.

(1) 순현재가치 법

순현재가치 법이란 보유기간 동안 기대되는 세후 소득의 현재가치 합계와 투자비용으로 지출된 금액(지분)의 현재가치 합계를 서로 비교하여 투자 결정을 하는 방법을 말한다.

① 순현재가치 : 순 현가는 장래에 발생할 수입의 현가 총액에서 비용의 현가 총액을 차감한 금액이다. 현금유입(장래에 발생할 수입)은 매년 세후 현금흐름, 투자 기간 말의 세후 지분 복귀액 등이 있고 현금유출(비용)에는 지분투자액 등이 있다.

② 할인율 : 할인율은 요구수익률을 사용한다. 요구수익률은 위험을 고려한 최소한의 수익률로서 주관적인 수익률이다. 현금유입과 현금유출의 현재가치를 구하기 위해서는 투자자의 요구수익률로 매년의 현금흐름을 할인하여야 한다. 순 현가를 계산하기 위해서는 사전에 요구수익률을 정하여야 한다. 순 현가 법을 이용한 투자의 타당성 분석에서 선택되는 할인율은 투자주체에 따라 달라진다. 투자위험이 증가하면 위험 할증률이 상승하여 요구수익률은 상승하고 현재가치는 감소한다.

③ 순 현가의 의미 : 순 현가가 양(+)이면 투자자의 요구수익률을 충족하고도 남는다는 의미이고 순 현가가 음(-)이라면 투자자의 요구수익률을 충족시키지 못한다는 의미이다.

④ 의사결정 : 순 현가가 0보다 크거나 같으면 채택하고 순 현가가 0보다 작으면 기각한다. 만약, 상호 배타적인 복수의 투자 안이 있다면 순 현가가 가장 큰 투자 안에 우선순위를 부여한다.

(2) 수익성 지수 법

① 수익성 지수 : 수익성 지수는 투자액 1원에 대한 현금유입의 현가의 크기를 말한다. 따라서 수익성 지수 법은 투자 규모를 표준화하여 투자 안을 평가하는 기법으로 순 현가 법이 투자 규모의 차이를 고려하지 못한다는 단점을 보완할 수 있는 타당성 분석 기법이다.

② 할인율 : 순현재가치 법과 마찬가지로 할인율은 요구수익률을 사용한다. 수익성 지수를 계산하기 위해서는 사전에 요구수익률을 정하여야 한다.

③ 의사결정 : 수익성 지수가 1보다 크거나 같으면 채택하고, 수익성 지수가 1보다 작으면 기각한다. 상호 배타적인 복수의 투자 안이 있는 경우에는 수익성 지수가 가장 큰 투자 안에 우선순위를 부여한다.

(3) 내부수익률 법

내부수익률 법은 내부수익률을 투자자의 요구수익률과 비교하여 투자 의사결정을 하는 방법이다.

① 내부수익률 : 투자에 대한 현금유입의 현재가치 합과 현금유출의 현재가치를 같도록 하는 할인율로서 투자 사업의 순 현가를 0으로, 수익성 지수를 1로 만드는 할인율을 말한다.

② 할인율 : 할인율은 내부수익률을 사용하므로 사전적으로 요구수익률을 결정하지 않아도 된다는 장점이 있다.

③ 의사결정 : 내부수익률이 요구수익률보다 크거나 같으면 채택하고, 내부수익률이 요구수익률보다 작으면 기각한다. 상호 배타적인 복수의 투자 안이 있는 경우에는 내부수익률이 가장 큰 투자 안에 우선순위를 부여한다.

④ 문제점 : 동일한 투자 대안에 대하여 경우에 따라서는 두 개 이상의 내부수익률이 발생할 수 있다. 2년 이상의 장기투자에 있어서 미래 수입의 현가와 지출의 현가를 같게 하는 방정식의 값은 여러 개 존재할 수 있기 때문이다. 다수의 내부수익률이 나타나면 어떠한 준거를 마련해 주기 어렵다. 복수의 내부수익률 중 큰 것 또는 작은 것을 요구수익률과 비교하여 평가하는 것이 아니라 투자 안의 순 현가를 계산하여 0과 비교한 후 투자의 타당성 여부를 판단한다.

⑤ 순현재가치 법과 비교 : 일반적으로 순현재가치 법이 내부수익률 법보다 투자판단의 준거로서 선호된다.

구분	순현재가치법	내부수익률법
할인율	요구수익률	내부수익률
재투자수익률
가치가산의 원리	적용 O	적용 X
부의 극대화	달성 가능	달성 불가능
복수의 해	존재 X	존재 O

(4) 순현재가치 법, 수익성 지수 법, 내부수익률 법 비교

하나의 독립된 투자 안의 경우에는 순현재가치 법, 수익성 지수 법, 내부수익률 법에 의한 결과는 동일하다. 그러나 상호 배타적인 복수의 투자 안의 경우에는 투자의 우선순위가 동일할 수도 있지만 다를 수도 있다. 따라서 상호 배타적인 복수의 투자 안의 경우에는 순 현가 법으로 타당성이 있는 사업이 내부수익률 법으로는 타당성이 없을 수도 있다.

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3. 비할인 현금흐름 분석법

(1) 의의

비할인 현금흐름 분석법은 전통적 투자분석기법이라고도 하며 화폐의 시간가치를 고려하지 못한다는 단점이 있다. 단순 회수기간 법, 회계적 이익률 법 등이 해당된다.

(2) 단순 회수기간 법

단순 회수기간 법은 회수기간을 기업에서 정한 목표 회수기간과 비교하여 투자 의사결정을 하는 방법이다.

① 회수기간 : 회수기간은 연 단위로 나타내고 투자 시 사용된 전체 비용을 회수하는 데 소요되는 기간을 의미한다. 화폐의 시간가치를 고려하지 않고 투자한 금액을 회수하는 데 걸리는 기간을 분석한다. 회수기간이 짧을수록 안전하다고 판단하기 때문에 회수기간은 짧을수록 유리하다.

② 의사결정

• 회수기간 ≤ 목표 회수기간 : 채택
• 회수기간 > 목표 회수기간 : 기각
• 상호 배타적인 복수 투자 안 : 회수기간이 가장 짧은 투자 안에 우선순위를 부여한다.

③ 장, 단점

• 계산이 간편하고 이해하기 쉽다.
• 화폐의 시간가치를 고려하지 못한다.
• 회수기간 이후의 현금흐름을 고려하지 못한다.

(3) 회계적 이익률 법

회계적 이익률 법은 회계적 이익률을 기업에서 정한 목표이익률과 비교하여 투자 의사 결정을 하는 방법으로 평균 이익률 법이라고도 한다.

① 회계적 이익률 : 회계적 이익률은 연평균 투자액에 대한 연평균 순이익의 비율로 연평균 순이익을 연평균 투자액으로 나눈 비율이다.

② 의사결정

• 회계적 이익률 ≥ 목표 이익률 : 채택
• 회계적 이익률 < 목표 이익률 : 기각
• 상호 배타적인 복수의 투자 안 : 회계적 이익률이 가장 큰 투자 안에 우선순위를 부여한다.

③ 장, 단점

• 계산이 간편하고 이해하기가 쉽다.
• 연평균 순이익은 기업의 손익계산서 등 회계장부상의 자료를 통하여 쉽게 취득하여 사용할 수 있다.
• 화폐의 시간가치를 고려하지 못한다.
• 회계적 이익률은 부동산의 현금흐름을 반영하지 못한다.
• 투자대상 부동산만이 아니라 부동산을 보유한 기업의 영업활동이 포함된 이익을 토대로 하여 투자 의사결정을 하게 된다.

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4. 어림 셈법

(1) 의의

어림 셈법은 투자기간 전체에서 발생하는 현금흐름을 고려하는 것이 아니라 초년도 세후 현금흐름을 산정하는 자료만을 활용하여 투자의 타당성을 분석하는 방법으로 정확성은 다소 낮더라도 계산이 간편하다는 장점이 있어 널리 활용되고 있다. 또한 화폐의 시간가치를 고려치 못한다는 단점이 있다. 승수 법과 수익률 법으로 구분된다.

(2) 승수 법과 수익률 법

승수 법은 소득과 투자액을 비교하여 투자의 타당성을 분석하는 방법으로 조소득 승수, 순소득 승수, 세전 현금흐름 승수, 세후 현금흐름 승수가 있다. 승수 법에 의한 승수는 소득의 몇 배가 투자액인지를 측정하는 지료로 소득은 분모 값, 투자액은 분자 값이 된다. 이러한 승수 법에 의한 승수는 낮을수록 유리한 투자 안이되고 수익률 법에 의한 수익률과 역수 관계에 있다. 따라서 수익률은 높을수록 유리한 투자 안이된다.

(3) 조소득 승수

조소득 승수(총소득 승수)란 조소득에 대한 총투자액의 배수로 총투자액을 조소득으로 나눈 값이다.

(4) 순소득 승수

순소득 승수란 순 영업소득에 대한 총투자액의 배수로 총투자액을 순 영업소득으로 나눈 값이다. 순소득 승수는 자본회수기간을 의미한다. 자본회수기간은 짧을수록 유리한 투자 안이되기 때문에 순소득 승수가 낮을수록 유리한 투자 안이된다. 이러한 순소득 승수의 역수가 종합 자본 환원율이다. 종합 자본 환원율을 간단히 종합 환원율, 자본 환원율이라고도 한다.

(5) 세전 현금흐름 승수

세전 현금흐름 승수란 세전 현금흐름에 대한 지분투자액의 배수로 지분투자액을 세전 현금흐름으로 나눈 값이다. 이러한 세전 현금흐름 승수의 역수가 지분 배당률이다.

(6) 세후 현금흐름 승수

세후 현금흐름 승수란 세후 현금흐름에 대한 지분투자액의 배수로 지분투자액을 세후 현금흐름으로 나눈 값이다. 이러한 세후 현금흐름 승수의 역수가 세후 수익률이다.

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5. 비율 분석법

비율 분석법에 의한 투자 대안 판단 시 사용 지표에 따라 투자 결정이 달라질 수 있다. 또한 부동산 투자자는 투자성향이나 투자 목적에 따라 타당성 분석 기법에서 도출된 값에 대해 서로 다른 판단을 내릴 수 있다.

1. 대부 비율(LTV)

대부 비율이란 부동산의 가치에 대한 융자금액의 비율로 대출 비율, 융자비율, 저당 비율, 담보 인정 비율 등 다양하게 불린다. 대부 비율이 높을수록 부동산의 수요는 증가한다. 대부 비율이 높을수록 지렛대 효과는 커지지만 차입자의 채무불이행(금융적) 위험도 커진다. 높은 대부 비율은 대출자 입장에서 큰 위험으로 채무불이행 시 원리금 회수에 어려움을 겪는다. 대부 비율이 높을수록 부채비율은 급격히 증가한다.

2. 부채비율

부채비율은 자기 자본에 대한 타인자본의 비율, 즉 지분에 대한 부채의 비율을 말한다. 대부 비율이 50% 라면 부채비율은 100%, 대부 비율이 80% 라면 부채비율은 400%이다. 이처럼 대부 비율이 높을수록 부채비율은 급격히 증가한다.

3. 부채 감당률

부채 감당률은 순 영업소득이 부채 서비스액의 몇 배인가를 나타내는 비율로 부채 서비스액을 부동산 투자에서 창출되는 순 영업소득으로 어느 정도 충당할 수 있는지 측정하는 지표이다. 순 영업소득이 부채 서비스액을 감당할 수 있는 능력이 있는지 측정하는 비율로 채무 상환능력을 측정할 수 있다. 부채 감당률이 1보다 크면 순 영업소득으로 채무의 원리금을 모두 상환하고도 잔여액이 남는다는 것을 의미한다. 반명에 부채 감당률이 1보다 작으면 순 영업소득이 매 기간의 원리금 상환액을 감당하기에 부족하다는 것을 의미한다. 부채 감당률이 클수록 채무불이행의 가능성은 작아지므로 부채의 안전도를 분석할 수 있다.

4. 채무불이행률

채무불이행률은 유효 조소득이 영업경비와 부채 서비스액을 감당할 수 있는 능력이 있는가를 측정하는 지표이다. 따라서 채무불이행률이 클수록 좋다.

5. 총자산회전율

총자산회전율은 투자된 총자산에 대한 조소득의 비율로 조소득 승수의 역수이다.

6. 영업경비 비율

영업경비 비율은 조소득에 대한 영업경비의 비율로 투자부동산의 효율적인 관리나 재무 상태를 파악하는 하나의 지표로 사용된다.