[이론]부동산 투자의 위험과 수익

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1. 부동산 투자의 위험

(1) 위험의 의의

부동산 투자에서 예상한 결과와 실현된 결과가 달라질 가능성을 위험이라고 한다. 부동산 투자에는 여러 가지 위험이 발생할 수 있다. 이러한 부동산 투자에 따르는 위험에는 사업상 위험, 금융적 위험, 법률적 위험, 이자율 위험, 유동성 위험, 인플레이션 위험 등이 있다. 수익률의 분포가 정규분포라면 수익률의 분산이나 표준편차로 위험을 측정할 수 있으므로 기대수익률의 분산 또는 표준편차는 투자 안의 위험을 측정하는 전통적인 방법이다.

(2) 위험의 종류

부동산 투자에 따르는 위험에는 사업상 위험, 금융적 위험, 법률적 위험, 이자율 위험, 유동성 위험, 인플레이션 위험 등이 있다.

① 사업상 위험 : 사업상 위험이란 부동산 사업 자체로 연유하는 수익성에 관한 위험으로 경영위험이라고도 한다. 이러한 사업상 위험에는 시장위험, 운영위험, 위치적 위험 등이 있다.

• 시장위험 : 일반 경제가 위축되면 부동산에 대한 수요가 줄어들어 사무실 건물과 같은 부동산은 공실률이 증가하고 임대료는 하락하게 된다. 이처럼 시장의 수요와 공급 상황이 변화하여 야기되는 위험을 시장위험이라고 한다.
• 운영위험 : 사무실 관리, 근로자의 파업, 영업경비의 변동 등으로 인해 야기될 수 있는 수익성의 불확실성을 폭넓게 지칭하는 개념으로 특정한 투자 부동산으로부터 유래된다.
• 위치적 위험 : 환경이 변하면 대상 부동산의 상대적 위치가 변한다. 이처럼 부동산의 지리적 위치의 고정성(부동성) 때문에 사업상 안게 되는 위험을 위치적 위험이라고 한다. 이러한 위치적 위험은 모든 사업에 공통되는 위험이기는 하나 부동산업의 경우에는 특히 그 정도가 심하다고 할 수 있다.

② 금융적 위험 : 부채비율이 높으면 지분 수익률이 커질 수 있지만 부담해야 할 위험도 그만큼 커진다. 이처럼 부채가 많으면 원금과 이자에 대한 채무불이행의 가능성이 높아지고 파산할 위험도 커지게 되는 것을 금융적 위험이라고 한다. 금융부채(타인자본)를 활용할 경우 원리금 상환의 어려움에서 비롯되는 위험이다. 투자금액을 모두 자기 자본으로 조달할 경우 금융적 위험을 제거할 수 있다.

③ 법률적 위험 : 법률적 위험이란 부동산에 대해 가지는 재산권의 법적 환경변화에 따른 위험으로 정부의 정책이나 법률 개정 등으로 인해 투자수익률이 변화하는 것을 말한다. 법적 환경의 변화는 부동산 투자에 대한 위험을 변화시킨다. 정부의 화폐정책이나 재정정책, 지역 지구제, 토지이용 규제 등은 법적 환경의 중요한 구성요소가 된다. 정부의 화폐정책이 시장이자율을 변화시켜 이자율이 하락하면 부동산에 대한 수요와 공급은 증가하게 되고 이자율이 상승하면 부동산에 대한 수요와 공급은 감소한다. 부동산 투자에는 공법상 토지이용 규제, 건축규제, 환경규제 등 여러 가지 제약요인이 많아 이러한 법률적 위험에 대한 투자분석이 필요하다.

④ 이자율 위험 : 이자율 위험이란 시장의 이자율 변동에 의하여 부동산 수익률이 변동하는 것을 말한다.

⑤ 유동성 위험 : 유동성 위험이란 부동산의 고가성으로 인하여 바로 현금화하기 어려운 위험을 말하므로 투자부동산을 현금으로 전환하는 과정에서 발생하는 시장가치의 손실 가능성을 의미하기도 한다. 부동산은 다른 자산에 비하여 유동성이 낮은 자산으로 사업 추진에 있어 자금조달 능력의 사전검증을 위해 투자분석이 필요하다.

⑥ 인플레이션 위험 : 인플레이션 위험이란 투자기간 동안의 전반적인 물가상승으로 인해 발생하는 구매력의 하락 위험을 말한다.

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2. 부동산 투자의 수익

(1) 투자수익률의 종류

부동산 투자에 따르는 수익률에는 기대수익률, 요구수익률, 실현수익률 등이 있다.

① 기대수익률 : 부동산 투자에서 기대할 수 있는 예상 수입과 예상 지출로 계산한 수익률을 기대수익률이라고 한다. 이러한 기대수익률은 예상수익률로서 사전적 수익률, 객관적 수익률이다. 또한 내부수익률(IRR)은 투자 안 자체의 수익률이므로 기대수익률이라고 할 수 있다.

② 요구수익률 : 투자에 대한 위험이 주어졌을 때 위험을 고려하여 투자자가 대상 부동산에 자금을 투자하기 위해 충족되어야 할 최소한의 수익률을 요구수익률이라고 한다. 이러한 요구수익률은 필수 수익률로서 사전적 수익률, 주관적 수익률, 기회(자본) 비용이다. 요구수익률에는 시간에 대한 비용과 위험에 대한 비용이 포함되어 있다. 즉 시간에 대한 대가와 위험에 대한 대가가 포함되어 있다.

• 무 위험률(무위험 이자율, 순수 이율) : 장래에 기대되는 수익률이 확실한 경우의 수익률을 말한다. 위험에 대한 대가를 포함하지 않는 화폐의 순수한 시간가치에 대한 대가를 말한다. 정기예금 금리, 국채 금리 등으로 무 위험률의 크기는 일반 경제상황과 관계가 있다. 투자위험을 전혀 감수하지 않을 경우 얻을 수 있는 수익률은 무 위험률밖에 없다. 무 위험률이 상승할수록 투자자의 요구수익률은 상승한다.
• 위험 할증률(위험 보상률) : 부동산 투자의 위험에 따라 추가적으로 요구되는 수익률을 말한다. 요구수익률을 결정하는 데 있어 감수해야 하는 위험의 정도에 따라 위험 할증률을 더한다. 위험이 클수록 투자자의 요구수익률은 상승하므로 요구수익률은 비례관계에 있다. 이를 위험-수익의 상쇄 관계라고 한다. 위험-수익의 상쇄 관계란 위험과 수익은 항상 비례한다는 것을 의미한다. 위험이 클수록 투자자의 요구수익률은 상승하므로 투자가치는 하락한다. 따라서 위험과 투자가치는 반비례관계에 있다.

위험과 수익의 관계는 인플레이션에 의해서도 영향을 받는다. 인플레이 발생하면 투자에 대한 요구수익률은 상승한다. 요구수익률에 예상되는 인플레 보상률을 반영하는 것을 피셔 효과라고 한다. 부동산에 대한 장기적인 계약에는 장래의 인플레이션 위험을 반드시 고려하여야 한다. 물가가 안정적이라고 가정한다면 요구수익률은 다음과 같이 표현될 수 있다.

③ 실현수익률 : 투자가 이루어지고 난 후에 현실적으로 달성된 수익률을 실현수익률이라고 한다. 이러한 실현수익률은 실제 수익률로서 사후적 수익률, 역사적 수익률이다.

(2) 기대수익률과 요구수익률의 관계

투자에 대한 의사결정은 기대수익률과 요구수익률을 비교함으로써 이루어지는데 투자 결정을 하기 위해서는 투자자의 요구수익률이 충족되어야 한다. 따라서 투자자는 투자대안의 기대수익률이 요구수익률보다 크거나 같은 경우(기대수익률 ≥ 요구수익률) 투자를 하게 된다.

① 기대수익률 > 요구수익률 : 기대수익률이 요구수익률보다 높다면 그 부동산에 대한 투자자의 수요가 증가하여 대상 부동산의 시장가치는 상승할 것이다. 대상 부동산의 시장가치가 상승함에 따라 기대수익률은 점차 하락할 것이다.

② 기대수익률 < 요구수익률 : 기대수익률이 요구수익률보다 낮다면 그 부동산에 대산 투자자의 수요가 감소하여 대상 부동산의 시장가치는 하락할 것이다. 대상 부동산의 시장가치가 하락함에 따라 기대수익률은 점차 상승하게 된다.

③ 기대수익률 = 요구수익률 : 장기적으로 기대수익률과 요구수익률이 같아지는 선에서 투자는 균형을 이루게 된다.

(3) 투자가치와 시장가치

① 투자가치 : 투자 가치란 대상 부동산이 특정한 투자자에게 부여하는 주관적 가치를 말한다. 이는 부동산 소유로부터 기대되는 장래의 편익에 대한 현재의 값이다. 장래 기대되는 수익의 현재가치로 장래 기대되는 수익은 세후 현금흐름, 할인율은 요구수익률을 사용한다.

② 시장가치 : 시장가치란 대상 부동산이 시장에서 형성되는 객관적인 가치를 말한다. 이러한 시장가치를 감정평가에 관한 규칙에서는 다음과 같이 정의하고 있다.

• 시장가치란 감정평가의 대상이 되는 토지 등(대상물건)이 통상적인 시장에서 충분한 기간 동안 거래를 위하여 공개된 후 그 대상물건의 내용에 정통한 당사자 사이에 신중하고 자발적인 거래가 있을 경우 성립될 가능성이 가장 높다고 인정되는 대상물건의 가액을 말한다.

대상 부동산의 시장가치를 추계하는 데에는 비용 접근법, 시장접근법, 소득 접근법 등 여러 가지 방법이 사용되나 수익성 부동산의 경우 일반적으로 소득 접근법을 사용한다.

장래 기대되는 순수익의 현재가치로 순 영업소득, 할인율은 환원율(자본 환원율)을 사용한다.

③ 투자가치와 시장가치와의 관계

• 투자가치 ≥ 시장가치 : 투자 채택
• 투자가치 < 시장가치 : 투자 기각

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3. 위험의 처리방법

투자에 따른 위험을 처리하고 관리하는 방법은 매우 다양하다. 위험이 있는 투자 안을 제외시키는 방법, 보수적 처리방법, 위험조정 할인율을 사용하는 방법, 민감도(감응도) 분석, 위험의 전가, 포트폴리오를 구성하는 방법 등이 있다.

(1) 위험이 있는 투자 안을 제외시키는 방법

위험이 있는 투자 안을 제외시키는 방법이란 위험이 있는 투자대상은 제외하고 안전한 투자대상에만 투자하는 방법을 말한다. 투자위험을 전혀 감수하지 않은 경우로 투자자의 수익률은 무 위험률뿐이다. 부동산 투자에서는 바람직하지 못한 결정이라고 할 수 있다.

(2) 보수적 처리방법

보수적 처리방법이란 투자수익률을 가능한 낮게 예측하고 그것을 기준으로 투자 결정을 하는 방법을 말한다. 산출된 기대수익률의 하향 조정을 통해 투자의사결정을 보수적으로 함으로써 위험을 관리할 수 있다. 투자수익률의 최대치, 중간치, 최소치를 추계하여 최소 추계치를 판단기준으로 삼는 방법으로 기대수익률의 최소치가 요구수익률보다 크다면 투자하는 전략이다. 위험을 상당수 회피할 수 있을지 모르나 기대수익의 극대화를 달성할 수는 없다.

(3) 위험조정 할인율을 사용하는 방법

위험조정 할인율을 사용하는 방법이란 장래에 기대되는 소득을 현재가치로 환원할 때 위험한 투자 안일수록 높은 할인율(위험조정 할인율=무 위험률+위험 할증률)을 적용하는 방법이다. 위험한 투자를 제외시키는 방법이나 보수적 처리방법에 비해 개념적으로 우수한 방법이다. 위험 할증률 결정 시 주관이 많이 개입될 수 있다는 단점이 있다.

(4) 민감도(감응도) 분석

민감도 분석이란 대상 투자사업의 수익에 영향을 줄 수 있는 다양한 요인(임대료, 공실률, 영업경비, 세금, 보유기간 등)들의 개별적 또는 집단적으로 변화함에 따라 투자 사업에 대한 순현재가치(NPV) 또는 내부수익률(IRR) 등에 어떠한 영향을 미치는가를 분석하는 통계적 기법으로 감응도 분석이라고도 한다. 투자효과를 분석하는 모형의 위험요소 또는 투입요소가 변화함에 따라 투자 결과치가 어떠한 영향을 받는가를 분석하는 방법으로 투자수익에 가장 민감하게 영향을 주는 요소를 파악할 수 있다. 미래 현금흐름의 예측에 영향을 주는 요소 중 하나만 변동시킬 때 수익성이 어떻게 변동하는지 분석함으로써 그 요소의 영향을 검토하기도 한다. 수익성에 결정적인 영향을 주는 변수들에 대해서는 민감도 분석을 하기도 한다. 민감도가 클수록 순 현재가치나 내부수익률의 변동이 심하므로 상대적으로 더 위험한 투자로 간주한다.

(5) 위험의 전가

위험의 전가란 부담해야 할 위험을 타인에게 이전시키는 방법을 말한다. 물가상승률만큼 임대료가 인상되도록 임대계약을 체결하는 것은 위험의 전가에 속한다. 또한 투자에서 발생되는 위험의 일부를 보험회사 등에 전가하기 위해 보험에 가입하기도 한다.

(6) 포트폴리오를 구성하는 방법

투자를 분산하는 것은 위험을 줄이는 방법 중 하나이다. 예를 들어 투자자는 경제환경 변화에 민감한 업종인 단일 임차인보다는 다양한 업종의 임차인으로 구성함으로써 사업위험을 감소시킬 수 있다.